轨道交通项目是中国进行PPP模式的主要板块之一，其投资运营成本高（动辄牵涉数百亿元投资）、票价浮动受限，以及特许经营时间较长等因素，使地方政府越发难以负担全额补贴。由此，与其他行业相比，轨道交通PPP模式的运用更特殊和复杂。本文以香港地铁为例，探讨港铁公私合作的过程和机制、如何达到与城市的发展共赢，也为内地轨道交通建设运营运用PPP模式提供参考。
一、问题：PPP模式什么值得关注
2014年，中央政府大力鼓励公共私营合作（Public-Private Partnership）模式，地方政府积极响应。各界围绕PPP模式展开讨论，大部分都集中于政府项目融资减债的角度。政府主要关注，投资者能带多少资金进来？资金何时到位？而投资者则关注，政府能给多少补贴？如何能在最短时间内收回成本？投资回报收益如何？相较于对财务和融资的热切关注，PPP合同很重要的一部分——有关对公共产品长期运营管理的经验要求、持续的效益监管考虑等课题，则较少停留在人们的视野中。实际上，PPP模式更需体现长期合作伙伴关系，注重全生命周期的质量和效率以及物有所值。这些均应是政府选取PPP模式的先决条件，以保障实现公共产品项目的长远效益。
二、解读：轨道交通融资模式
PPP不仅是融资模式，更是公共资产经营体制和管理方式的创新。模式重视契约理念、公共产品与服务的全生命周期的合作、以及利益共享和风险共担，体现政府和社会资本之间的长期合作，双方要按市场规则，平等协商、通过“合同条款”约束政企双方行为。PPP模式更强调对项目产生的综合经济效益和社会效益的分享，使社会资本有盈利但不暴利，双方对风险应采取最优应对、最佳分担方式，尽可能达到项目整体风险最小化。中国城市轨道交通建设进入黄金发展期。至2013年末，中国内地累计有19个城市建成投运城轨线路87条，运营里程2539公里，到2020年，中国将有33个大中城市配有177条轨道交通线。城市轨道交通需要庞大的建设资金，其运营与沉淀成本亦非常高。轨道建设运营的投融资模式成为很多国内城市的难题。
轨道交通发展的投融资模式，大致有政府投融资、PPP模式、市场化投融资模式三种。轨道交通采用PPP模式，可有效减轻政府财政压力、提高项目投资和运营效率。中国内地以深圳地铁四号线、北京地铁四号线和杭州地铁一号线为代表。PPP模式应用于轨道交通，相比其他交通基建项目更为复杂。有鉴于此，本文尝试以轨道交通项目融合物业发展(TOD: Transit-oriented Development，轨道交通导向发展) 的PPP模式为例，试图在融资之外，探讨PPP的运作。
三、经验：港铁MTR TOD模式
世界各地轨道交通建设普遍面临建设资金短缺和运营亏损两大难题。香港实行“以地养铁”，轨道项目PPP模式结合物业发展，让香港地铁成为世界少有能盈利的轨道交通机构。
德福花园（九龙湾地铁站上盖物业 香港最早的上盖物业开发项目之一）
对于港铁的成功，内地大多关注土地收益如何跟轨道建设资金挂钩。笔者认为，它更重要的意义体现在创新机制、协同效应，以及轨道交通作为准公共产品融入市场等方面。它通过香港都市的密集环境、地铁可在车站与车辆段上盖物业及地下空间的发展，提供有利地铁运营的规划设计，在集中人流、提升土地价值之余，也成功解决轨道交通发展资金与运营效益的问题，充分将正外部性内部化，提高了轨道交通服务质量和城市公共基础建设的效益。港铁“物业+轨道”发展模式的演变历程，主要可分为三阶段：1980年代，主要利用所拥有空间发展补贴开支；到了1990年代，则利用新线与新发展区的融合创造价值； 到2000年代，利用长远持续的分期发展让土地价值最大化。
港铁的角色
政府和市场之间的角色经过十余年发展，港铁轨道运营和物业发展利润比重，已由70：30倒挂为36：64，物业发展成为港铁主要利润来源。这归功于其物业+轨道发展模式。港铁承担了部分政府在城市发展建设的职能，通过城市发展和轨道交通两个不同的主体整合考虑，总体提高了社会和土地经济效益，还作为一个有效的平台，引入市场力量改善轨道交通项目风险管理和资产管理，并通过市场资金满足轨道和其他社会公共利益需求。
四、启示：物业+轨道模式
对内地轨道交通发展的启示：
1) TOD轨道+物业模式需通过捕捉外部效益回报初始投资。轨道交通投资中，单纯票务收入难以负担运营成本以及初始投资的还本付息，而若能捕捉轨道交通正外部性带来的价值，则可提高项目对社会资本的吸引力，降低对政府补贴的依赖，激发上述轨道与城市发展的正循环。
2) TOD与PPP的互动衍生一体化规划和精细化管理。轨道交通对周边物业价值的提升有明显作用，而站点周边的物业开发也为轨道交通提供了客流保障；如何优化二者之间的连接，最大化可能产生的价值提升，是轨道交通PPP成功吸引投资者，实现其社会公共服务意义的关键。
3) 从规划、建设至运营，体现全生命周期的物有所值。在轨道交通PPP项目中引入TOD模式，对轨道交通和沿线土地合理的综合规划设计，以及市场机制下轨道企业的高效和精细化运营管理，可提高项目的资金价值。
