财通国际：予宁沪高速持有评级看9.65港元
2015-08-01
2014年，集团收入同比增3.5%至7,879百万人民币(下同)，毛利减少1.6%至3,858.8百万，毛利率下降1.5个百分点至49.0%。股东应占利润减少4.9%至2,575百万，或每股$0.6389港元。宁沪2014下半年收入增长只有0.2%，低于上半年增7.0%，毛利下半年减4.1%，低于上半年增1.0%，股东应占利润下半年减3.3%，优于上半年减少6.6%。
2014年沪宁高速日均车流增同比增3.73%至74,129辆，日均收费额同比增0.68%至12.3百万，日均每车收费减少约7.4元或4.27%至166元，因货车日均流量同比减少3.73%至19,303辆，占比减少2个百分点至26%。客车日均流量同比增6.65%至54,827辆。主要是由于2013年底溧马(溧水至马鞍山)高速公路开通后，安徽至苏南沿线地区的车辆逐步分流到宁常高速公路，以及南京绕城公路以内的外地运营客车及货车限行，导致今年沪宁高速公路西段(南京至常州段)客车流量同比增幅放缓、货车流量下降。
集团毛利主要来自沪宁高速，占集团毛利约86%，其次是广靖锡澄高速，占约14%，由于312国道录得亏损，抵销了其他业务贡献。配套服务贡献不足1%。沪宁高速毛利率于2012-14年分别是76.15%、76.00%及75.34%，毛利率有下降趋势，估计是每辆车收入下降有关。
集团2015首季日均车流量同比增10.2%，日均通行费收入增2.2%，反映经济增长放缓下，货车流量占比减少，致平均每车收入下降。而第2季日均车流量同比增4.76%，未有收入数据，车流量增长放缓，第2季收入有同比下降风险。预测2015年集团收入增3.5%，因主要沪宁高速受分流影响收入下跌，而其他公路保持良好增长而抵销其收入减少，加上新收购资产的贡献，推动收入略有增长。2015年收入为8,151百万人民币(下同)，毛利预期增加2.0%至3,935百万，毛利率下跌0.7个百分点至48.3%，营业利润增加2.2%至3,544百万，预期税率持平为23.5%，股东应占利润增长1.8%至2,620百万，或每股$0.6502港元，预期集团维持派息比率70%左右，预期每股派息￥0.38(或每股0.475港元)，我们以集团历史平均市盈率16倍及息率4.6%作估值，2015年公平估值为$10.4港元，现价9.65港元，评级“持有”，风险是车流量减少。
