华北高速:资产减值拖累业绩,后续关注光伏进展
2016-01-05
1、三季报大幅下滑,收入增速较低、财务费用和资产减值大涨是主因
1-9月,公司实现营业收入7.29亿元(+35.83%),归属于上市公司股东的净利润1.75亿元(-20.55%),扣非后归母净利润1.52亿元(-29.53%)。高架桥断交施工和经济下行造成公司车流量及通行费收入下降,光伏限电导致公司光伏项目电量欠发。
具体到第三季度,公司营业收入虽然同比大涨47.44%至2.62亿元,但毛利率进一步下滑至43.47%,光伏限电和高速公路车流不足是主因。过去一年,公司进行了较多收购,资产负债率和财务费用大幅提升。三季度,公司财务费用为1029万元,去年同期为-1344万元,增长明显。此外,三季度
公司针对无锡盾建公司5275万元投资本息全额计提减值准备,损失较大。主业增速低于预期、财务费用上升和巨额资产减值导致公司业绩大幅下滑。
2、高速主业短期承压,长期不必过分悲观。
上半年,公司车流量为2,862万辆,同比下降16.10%,高架桥断交施工是主因。虽然相关工程已经于今年五月建成,不再拖累公司业绩,但宏观经济下行压力有增无减。从我们近期调研的情况看,公路货运受宏观经济影响很大。华北高速车流量中货车占比较大,业绩下滑比较显著。
从长期看,我们认为对于公司高速主业不必过分悲观:1)分流效应稳定:2008年,京津高速和京津城际开通,对公司业绩造成较大负面影响,目前分流效应已经稳定。京津第三高速预计于2016年贯通,但由于其距离较长,收费较高,分流效果不显著;2)政策利好逐步兑现:近期,《收费公路管理条例》修订稿正式向社会公开征求意见,高速公路收费到期问题有望得到解决,政策利好逐步兑现;3)收费较低,受益京津冀一体化:京津唐高速公路建设较早,收费较低,对于货车具备较大吸引力。随着居民汽车消费增长和京津冀一体化推进,公司高速主业逐步回归自然增长;4)高速公路作为准固定收益类投资,现金流稳定,估值主要受市场利率影响。货币政策持续宽松,无风险利率进一步下降,对于公司估值有支撑作用。
3、天气因素、光伏限电导致光伏项目电量欠发
2015年上半年各项目预测上网电量总计为23434万KWh,实际完成上网电量总计为18854万KWh(不包含未入账协议补偿电量),光伏电站利用率较低。根据公司整体经营数据,我们估计公司三季度电站利率并未明显改善。从我们同招商证券电力组交流的情况看,国内电力需求较为低迷,发电机组利用小时数不高,光伏限电比较明显。
4、公司光伏业务具备诸多优势,但仍需观察项目进展情况
1)华北高速是招商局唯一控股的A股高速公路上市公司,国企背景融资成本低廉,项目审批也具备一定优势;2)光伏电站运营要求不高,投资属性和高速公路相似;3)光伏成本下行和政策因素推动光伏电站快速发展,能源局规划2015年国内新增装机量17.8GW,同比增长78%;4)公司负债率仍然较低,融资后理论装机容量可达1.7GW;5)光伏电站收益较为稳定,无风险利率下行提升电站估值。
5、公司光伏项目进展需要观察,暂维持“强烈推荐-A”投资评级。
我们估计公司15~17年EPS为0.20元、0.27元和0.34元,对应当前股价PE为28.5X、21.4X和17X。公司高速公路业务短期承压,长期不必过分悲观;光伏业务具备诸多优势,但项目进展仍需观察,我们暂维持公司“强烈推荐-A”的投资评级。
风险车流量下滑,光伏电站限电。
